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【推薦閱讀】警鐘敲響!中國30年罕見大變局,這些行業或受重創

2018-05-27

      

2018,全球金融危機十周年,是時候和這場金融世紀大寬松說再見了。

如果只能用一個關鍵詞去總結這十年的中國經濟,你會用什么詞?很多人的答案可能是房地產,或者互聯網,而如是金融研究院的首席經濟學家管清友的答案只有一個:金融化。

泡沫遠去,價值回歸,漫長的金融整頓周期才剛剛開始。債券違約只是開始,過去十年的金融雷區將加速引爆;金融機構全面回表,過去十年的金融模式將加速失效;地產造富不再神化,過去十年的商業模式將加速崩塌。

1泡沫的狂歡

過去十年,所有人一起制造和享受了一場史無前例的金融盛宴。

央行變成了最慷慨的印鈔機。2008年,中國的廣義貨幣總量(M2)只有47.5萬億,而2018年,這個數字已經超過170萬億。貨幣的擴張推動央行的資產規模從17萬億急速膨脹到36萬億,而美聯儲的資產規模才4萬多億美元,中國央行手里儲備的美元一度都超過了美聯儲。

在全世界都在關注美聯儲QE的十年里,中國央行悄然成長為全球第一大央行,每年新增貨幣供應占全球一半。

地方政府變成了最強力的金融機器。看上去財政赤字只有3%,但這些年地方政府玩起了出表,影子財政欠下的債遠不止這些。從平臺貸款到城投債,從非標到產業基金,從一般債券到專項債券,再從政府購買服務到PPP,地方政府的加杠桿就像上了癮,怎么堵都堵不住。

甚至連最強調長期效益的PPP都被變成了融資工具,中國2015年才開始大規模推廣,但地方政府用了1年多時間就搞出了1萬多個PPP項目,總規模超過10萬億,成為不折不扣的世界第一PPP市場。但光鮮數字的背后,隱性擔保、承諾回購、明股實債,早已背離了PPP的初衷。

銀行變成了最兇猛的金融怪獸。表內貸款余額從30萬億飆升到120萬億還不夠,30萬億的表外理財資金借資管之名,行表內貸款之實。

不用占用信貸額度,不用計提風險資本,不用去迎合表內的監管,沒有資本金的束縛,左手用剛兌的“假理財”吸引資金,右手用“假資管”享受地方政府的保底高收益,銀行猶如脫韁的怪獸狂奔十年。

監管層想要拴住大怪獸,卻無奈又滋生出了一個又一個的小怪獸。從信托到券商資管,再到基金子公司,通道業務讓監管變成了一紙空文。

企業變成了最迷失的金融傀儡。當金融機器啟動的時候,企業的第一反應是什么?負債端不顧一切的加杠桿,搞資本運作,中國非金融企業杠桿率飆升到160%以上,在全球主要經濟體中是最高的,遠遠超出發達國家91.7%和新興市場104.3%的平均水平。

資產端想方設法的投身資產泡沫,先是實業轉地產,就連承擔國家戰略任務的100多家央企都有近80%的企業玩起了房地產。后來干脆實業轉金融,會玩的大搞金控模式,逼得中央現在要對金控進行牌照管理。

落后一點的就去買理財,甚至直接炒股票。上市公司竟然在一年內買了1萬多億的理財產品,而幾年前這個數字只有個位數。

民眾變成了最癡迷的金融玩家。中國人過去一年買下了13.4萬億的新房子,平均每天成交超過360億元,一個星期的交易額幾乎相當于日本一年,而十年前這個數字只有3萬億。

這不是在買房,這是在炒房,價格說明了一切,2008年北京房價1萬左右,2018年,這個數字至少6萬。地產玩不下去,民眾又開始轉戰資本市場,中國資管產品的規模迅速超過100萬億,股債期匯,泡沫一個都不能少。

誰能想到,在成為一個技術大國之前,我們竟然先成為了第一金融大國。中國金融業占GDP的比率超過8%,一度達到8.4%,遠遠高于德國、日本等制造業強國4-5%的水平,甚至超過了金融業最發達的美國。顯然,不是我們的金融有多發達,而是我們的金融脫離了本源。

2遲到的出清

好的金融創造實體,而壞的金融只會帶來泡沫。不用去糾結中國經濟到底是不是有泡沫,因為中央早已給出了答案。很多人對這兩年的去杠桿和監管感到驚訝,但其實警鐘早已敲響。2016年7月,中央政治局會議第一次提出“抑制資產泡沫”,這在中國任何一個時代都是沒有出現過的。

要知道,政府層面一向措辭謹慎,更別說中央政治局這樣級別的會議。一切的跡象只能說明一個問題,中央要一次徹底的金融出清,2015年是要讓僵尸企業入土為安,這次是要讓金融泡沫入土為安。不管你準備好沒有,一場轟轟烈烈的金融下行周期已經拉開序幕。

你將見證金融監管的正常化。金融監管體制正在經歷的不是微調,而是三十年未有之大變革。從1992年證監會成立以來,我國一直處于分業監管狀態。每一塊看上去都管的很仔細,但隨著金融體系的相互滲透和交織,這種各管一塊的體系暴露出致命的不穩定性。

股災就是一次血的教訓,證監會管住了兩融,卻沒有管住銀監會“轄區”內的場外資金。現在,中央要徹底解決這個問題。政治局、深改委多次開會專題討論,金穩委成立,一行拔高,兩會合并,機構和人事定了,監管的變化會越來越真切。

你將見證金融市場的擠泡沫。過去十年貨幣跑的比實體快,金融跑得比產業快,結果必然是脫實向虛。

流動性的洪水在過去十年尤其是過去五年把所有金融市場掃了個遍,2014年的債市,2015年的股市,2016年的商品和地產,2017年的貨幣,在實體基本面沒有實質變化的情況下,每個市場的估值都坐上了直升飛機,很多市場都在極短的時間內翻了一番,這顯然是不健康的。

現在就是要把這些不健康的泡沫擠掉,房市定調房住不炒,股市清理配資和杠桿,債市打破剛兌去杠桿。這個資產重估的過程中風險事件在所難免,股災,債災,房價下跌,一個泡沫都跑不了。

你將見證金融機構的去產能。如果說2015-2016年是供給側改革的第一階段,重點是實體去產能。那么2017年后供給側改革已進入第二階段,重點是金融去產能。最溫和的方式是降薪,相對溫和的方式是減員,相對激進的方式是重組,最極端的方式是破產倒閉。

吳曉靈老師說過一句話,“消滅風險最好的辦法是讓風險暴露,允許金融機構破產。”

很多人可能對金融機構破產沒有概念,尤其是覺得銀行根本不可能倒閉,但事實上,不管是證券公司、信托公司還是商業銀行,都曾經發生過破產倒閉的慘劇。其中最有名的是海南發展銀行、君安證券和廣國投。

你將見證金融大鱷的轟然隕落。開懷暢飲的盛宴已經結束,接下來拿走酒杯的人要回來了,而且這一次他們不僅是要拿走酒杯,還要拖走那些喝醉的人。

這幾年金融大鱷這個詞越來越像個貶義詞,因為很多大鱷有點變異了。有的是螞蟻吞象,蛇吞象可以叫合理利用杠桿,但6000萬吃掉30億已經是螞蟻吞象了,杠桿自然成了風險;

有的是三頭六臂,主業不好好做,鉆監管的縫隙,拿著社會的資本到處收割,監管的防火墻形同虛設;

有的是老鼠鉆洞,永遠在和監管打游擊,堵了前門去后門,堵了后門去歪門。不是不報,時機未到,現在時機到了,今年的幾個大案就是在殺雞儆猴。

未來幾年,金融出清的大勢已定,對于不遵守規則或者自身不過硬的玩家來說,千萬不要心存僥幸,因為歷史告訴我們,總有一種方式讓你離開。

3注定的風險

金融和實體永遠是一個硬幣的兩面,金融出了問題,實體也必然會受到影響。金融上行的時候,實體會滋生泡沫,反過來,金融下行的時候,實體的風險也會隨之而來。對企業家來說,金融下行周期的風險可以分為兩種:

一是宏觀上的政策變化風險。除去我們常說的貨幣、財政等宏觀調控政策,大的金融監管政策的變化也會對企業發展和投資決策帶來影響。

比如IPO,從14年重啟以來,IPO新常態都演繹到了3.0版本。15年股災前是1.0, 2015年A股進入了2.0版本,開始是慢,嚴格審,之后加速,但是從2017年底開始過會率大幅降低,讓A股變成了3.0版本。

現在因為獨角獸的回歸,似乎馬上又要過渡到邀請制的4.0版了。360董事長周鴻祎最近發朋友圈稱“我的人生竟然如此失敗”,就是因為CDR的政策變化,這就是時代的無奈。

360回A股的路途簡直艱辛到殘忍:用了3年多的時間,私有化欠款200個億,質押了市值600億的股票,擔保6.57億美元,拆VIE交稅近10個億,棄AB股,對360控制權從64.9%下降到23.63%,上市業績承諾4年實現130億利潤,廢掉自己的境外家族信托等,代價巨大。

花100塊才買到的門票,進來卻發現門票降到了10塊錢。但對比之下,周總恐怕還是幸運的,跟那些花了幾年時間、補了幾千萬的稅、最后不得不撤材料的企業家以及投資這些企業的PE機構相比,也沒有那么冤。去年年凈利潤3000萬IPO闖關成功的企業無疑是幸運兒,現在5000萬也很懸。

二是微觀上的企業分化風險。和土地人才一樣,金融是一種資源,當資源出現收緊的時候,使用資源的企業出現大分化也不可避免。

2017年以來企業大分化已經開始顯現。茅臺型公司盈利能夠消化資金成本上行壓力問題不大,但是一定要控制泡沫;

萬達型的公司盈利雖然無法覆蓋,但賣資產回收現金流,降杠桿還可以保命;

樂視型的公司,盈利、現金流都無法覆蓋時,股東大換血,失去控制權不可避免;

最悲催的是保千里型公司,盈利極差,資不抵債,連權益都沒有了,只能極端處理。

即便是現在最火的BATJ,在這個時代也不是沒有風險。

第一,互聯網模式迭代太快,由此帶來的產業波動非常大。比如摩拜,最近剛被美團收購了。從4G到5G時代,市場可能還會有新一輪洗牌。

第二,站隊風險。過去行業雙巨頭之間的競爭通過合并來解決,現在這些企業開始站隊,一個是阿里系,一個是騰訊系。

美團收購摩拜的時候我曾經說過一句話,中國的互聯網巨頭要講政治。如果說未來你為了搶占市場,跑馬圈地,然后導致寸草不生的話,一定會引起中國公眾和政府的更多關注,這時反壟斷幾乎不可避免。

第三,尋找新的增長點。純互聯網經濟、單靠商業模式、用戶數量的比拼已經到頭了。

下一步互聯網的下沉是必然,馬云對于未來的發展,提出了“五新+2H”模式,“五新”即新零售、新金融、新制造、新技術、新能源,“2H”代表文娛(Happiness)及健康(Health)。這說明什么?做互聯網的開始做汽車,做超市、做芯片了,這是互聯網的野心,但也有可能成為下一個樂視。

不管是對企業家還是投資人來說,逆風的時代不進則退,一切以前不可能的事情都可能發生,你必須有所準備。

4堅硬的價值

巴菲特曾經說過:“只有當潮水退去,你才知道誰在裸泳”。我想今天我們企業家也好、投資者也好,普遍有一種莫名的迷惘與焦慮,無非是自己這些年或多或少的也在裸泳。解決這種焦慮很簡單,套用中央的一句話:不忘初心,回歸本源。

經濟的本源是什么?不是價格的泡沫,而是實體的價值。未來五到十年,只有找到最具價值的實體增長點,才能鑄造出最堅硬的護城河。那么問題來了,實體的價值隱藏在哪里?我認為可以沿著以下三條主線來尋找:

第一,更高層次的消費升級。中國有最廣闊的市場,新中產階層已經形成,即使按不同認定口徑也有三四個億的人口規模。

巨國效應仍然是我們的市場優勢。新中產的消費偏好到底是什么?城市與農村有沒有區別?70后、80后、90后、00后四代人的消費差異又在哪里?找準細分市場就有可能找到自己的護城河。

第二,更高層次的創新經濟。這次的中美貿易戰,讓國人對科技產業“缺心少魂”的技術差距達到了空前的關注,是壓力也是動力。人工智能AI正在逐漸商業化,區塊鏈技術盡管遭遇了投機炒作,但泡沫過后,依然會留下適應市場的模式。

5G技術、智能汽車技術等創新科技的出現也讓相關產業在曲折前進中存在著彎道超車的可能性。這些都存在著巨大的想象空間,資本對科技創新的青睞不會馬上退潮,雖然有可能會存在反復。

第三,更高層次的供給側改革。不要把供給側改革狹義的理解為去產能去庫存,中國在很多領域的市場結構,還是壟斷式的結構,體制僵化,管制盛行,任何一個松動的改革,都會釋放巨大的供給潛力。

對任何一個企業來說,價值都是金融下行周期最堅實的護城河,而價值就像一種資產,激活這種資產需要兩種能力:

一是用新金融思維去創造價值。我曾經在一次演講中提到過四點基本思考:“深挖洞、廣積糧、早稱王、不稱霸”。

“深挖洞”就是要做好風險控制,這是我們當前第一個要注意的。

“廣積糧”是要用更開放的視角和心態去配置資源,但無論做什么,都要用一種工匠精神重新認識到我們所做事情的本質,做到最好、最精。

“早稱王”是要早日成為細分行業的龍頭,這個過程實際上是非常殘酷的,也意味著當你成為龍頭的時候,絕大部分人成為了炮灰。

第四,就是成為龍頭但是“不稱霸”,與社會、自然環境和諧友好相處,維持良好的政商關系。

西方博弈論里面有一個著名的智豬理論,就是一頭大豬和一頭小豬關在一起,大豬要允許小豬搭便車,小豬也要學會搭便車。東方社會更是如此,做到一家獨大未必是好事。

二是用新金融實務去激活價值。如何在特殊的周期下把握投資機會?如何選擇合伙人和投資人?要不要放緩上市的步伐?選擇在哪個資本市場上市?如何選擇并購融資工具和并購資產?如何讓自己的企業更值錢?如何避免踩到股權質押“雷”?如何捍衛家族財富?這些都是企業家投資人在金融下行周期可能需要直面的選擇問題。

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